【摘要】本文分析我国20122016年的沪深两市A股上市公司，根据股权集中度分成三组，分析盈余管理、股权结构与投资效率的关系。研究发现：盈余管理的程度与投资效率负相关。股权高度集中时集中度越高投资效率越低；股权相对集中时集中度与投资效率正相关。股权高度集中、高度分散加剧盈余管理与投资效率的负相关性；股权相对集中弱化盈余管理与投资效率的负相关关系。 【关键词】盈余管理；股权集中度；投资效率 一、引言 我国经济普遍存在高投资低效率的问题。投资效率决定公司的现金流量，影响盈利水平。我国企业出于上市、增加融资、提高股价等目的，利用关联交易等手段调节盈余，导致盈余管理愈演愈烈。我国市场经济体制下，企业的股权结构普遍高度集中或高度分散。不同的股权结构反映了不同的治理结构，治理效率影响公司决策。本文以我国20122016年沪深两市A股上市公司为样本，实证分析盈余管理、股权结构与投资效率的关系。 二、理论分析与研究假设 信息不对称促使企业进行盈余管理，加剧外部投资者与股东的摩擦，出现非效率投资（Bushman，Smith，2001）。任春艳（2012）认为盈余管理与投资效率显著负相关1。李彬、张俊瑞（2013）认为盈余管理加剧过度投资，对公司价值产生负面影响2。 股权高度集中，大股东利用盈余管理粉饰报表，掩盖其侵占中小股东和企业利益的行为，进行投资过度或投资不足（刘星，杨亦民，2008）3。股权相对集中，股权制衡机制完善，有效抑制盈余管理，提高投资效率。股权高度分散，股东不能有效监督管理者，管理层可能放弃尽管有风险但却对股东价值有益的投资项目，投资效率降低。Pindado，Torre（2006）认为股权集中度适度抑制过度投资；集中度过高时过度投资过多。陈晓明和周伟贤（2008）认为第一大股东持股比例与投资负相关4。赵卿（2012）认为股权集中度与过度投资呈U型关系5。GaryB（2006）发现股权相对分散时，过多的盈余管理助长非效率投资。 假设H1：盈余管理的程度与投资效率负相关。 假设H2a：股权高度集中，股权结构越集中投资效率越低；H2b：股权相对集中，股权集中度与投资效率正相关；H2c：股权高度分散，股权结构越分散投资效率越低。 假设H3a：股权高度集中，加剧盈余管理的程度与投资效率的负相关关系；H3b：股权相对集中，弱化盈余管理的程度与投资效率的负相关关系；H3c：股权高度分散，加剧盈余管理的程度与投资效率的负相关关系。 三、研究設计 （一）样本与数据 本文研究20122016年沪深A股上市公司，并进行筛选：剔除金融保险业上市公司；剔除极端异常值；剔除数据缺失。得到20122016年1919家上市公司的共9595条数据。本文数据均来源于国泰安数据库（CSMAR），利用SPSS22软件进行统计分析。 （二）模型构建与变量说明 本文使用修正的琼斯模型（Jones1991，Dechow1995）衡量盈余管理的程度；股权结构用股权集中度表示，用H指数衡量，H指数大于25为股权高度集中，在4至25为相对集中，小于4为高度分散；用Richardson（2006）6模型衡量投资效率。 四、实证结果分析 （一）描述性统计 表2是描述性统计。ABI平均值0。059，上市公司普遍存在非效率投资行为；ABI最大值5。925，最小值0，不同公司投资效率差别较大。DA平均数为0。067，中位数为0。041，上市公司中普遍存在盈余管理；DA最大值5。469，最小值0，不同公司盈余管理程度不同。OC最小值为0。020，股权高度分散；最大值为0。810，股权高度集中。 （二）回归结果分析 表3是模型1的回归结果，第二列DA与ABI系数0。422显著为正。DA越大，盈余管理的程度越高，证明H1。股权高度集中组，股权集中度与ABI系数0。035显著为正，证明H2a。股权相对集中组，股权集中度与ABI系数0。004显著为负，证明H2b。股权高度分散组，股权集中度与ABI系数0。254为正值，不显著，没有证明H2c，可能是因为众多分散的小股东的搭便车现象，监督力小，投资效率取决于管理层能否理性投资。 表4是模型2的回归结果。股权高度集中组，交互项DAOC与ABI系数1。044显著为正，证明H3a。股权相对集中组，交互项与ABI系数2。227显著为负，证明H3b。高度分散组中，交互项与ABI系数8。414显著为正，证明H3c。 （三）稳健性分析 本文将公式4。2的残差，按值的大小取前13和后13分别作为投资过度和投资不足组，对其进行回归分析。检验结果与前述结果保持一致，说明本文的结果具有可靠性。 五、研究结论 本文利用20122016年沪深A股上市公司，研究盈余管理、股权结构与投资效率的关系。实证结果表明：盈余管理与投资效率负相关。股权越高度集中投资效率越低；股权相对集中与投资效率正相关。股权高度集中或高度分散加强盈余管理与投资效率的负相关性，股权相对集中弱化二者的负相关关系。 提高企业投资效率，必须降低盈余管理程度；企业相对集中的股权结构，更有利于降低盈余管理对投资效率的负面影响。 【参考文献】 〔1〕任春艳。从企业投资效率看盈余管理的经济后果来自中国上市公司的经验证据〔J〕。财经研究，2012，（2）：6170。 〔2〕李彬，张俊瑞。过度投资、盈余管理方式合谋与公司价值〔J〕。经济科 学，2013（1）：112125。 〔3〕刘星，杨亦民。控制性股东，融资结构与企业投资行为研究〔J〕。系统工程学 报，2008（3）：357361。 〔4〕陈晓明，周伟贤。股权结构、公司治理与上市公司投资水平的实证研究〔J〕。金融与经济，2008（3）：4751。 〔5〕赵卿。股权集中、股权制衡与过度投资〔J〕。金融经济，2012（5）：7577。 〔6〕Richardson。S。Overinvestmentoffreecashflow〔J〕。ReviewofAccountingStudies，2006（11）：159189。
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