投资风云和你一起论述达里奥和中国杠杆往事

　　投资风云，和你一起论述达里奥和中国杠杆往事
　　雷达里奥的传奇经历基本上已经广为人知，他将一家在两居室里办公的小公司桥水基金发展成全球最大的对冲基金。目前管理资产规模1600亿美元，从1975年起到2017年底，达里奥共给客户赚了492亿美元，比索罗斯还多了60亿美金。
　　北达里奥跟中国的渊源其实可以追溯到四年前，在那一年，达里奥访问了百废待兴的中国牵线搭桥的事窗口公司，中信集团的一名高管。在华尔街，绝大多数人还对刚刚开放国门的神秘国度感到陌生时，达里奥就已经在北京喝茅台了，达里奥的中国行自然是盛况空前，聚光灯下见的都是各路金融领袖，聚光灯外陪同的是当年通过联办结识的顶级朋友。
　　在密集的交流中，这位善于从全球宏观经济变化里攫取暴利的对冲基金教父，最想弄清楚的恐怕就是中国正在发生什么，从2017年开始，中国最大的宏观关键词就是去杠杆，杠杆看起来危险，背后却很诱人，每个人都想加杠杆，而那些从不加杠杆的人，结局好像也不怎么好。在2017年之前，从地方政府到实业，拒不从商界大鳄到平民百姓，无一不是这么想。事实上从2008年开始，中国经济经历了三次明显的加杠杆，第一次加杠杆，时间范围从2008年到2012年，主力是制造业房地产和地方政府，出发点是用加杠杆来对冲全球金融危机对中国的影响。
　　在大规模信贷的刺激之下，债务水平史无前例的狂飙，经济在2009到2010年短期回升，但2011年之后便陷入到严重的产能过剩，导致经济再次下滑。第二次加杠杆，时间范围从2012年到2013年，主力是地方政府，工具是被放出潘多拉魔盒的非标融资，方式是银行通过表外理财给地方政府融资平台加杠杆，此举导致信托信贷增速从12年初的18飙涨到13年中的100还要多。13年下半年中央开始清理非标，14年后经济重新下滑。第三次加杠杆，时间范围从2015年到2016年，主力是居民部门和房地产公司，方式是涨价去库存和举债渡国运。
　　一个明显的结果是2015年十居民部门年度新增负债4。6万亿，到2016年上升到7。1万亿，2017年预计又上升到8万亿，明显已经刹不住车。与此同时许家印孙宏斌们在胡润百富榜上排名窜升，这三次加杠杆第一次推高了企业债务，第二次推高了政府债务，第三次推高了居民债务。三次加杠杆完成后，中国经济各部门几乎已经没有负债洼地。对此，原财政部长楼继伟在2018年初用一个简单的词来概括，那就是金融乱想到了达里奥，本次中国行的2018年去杠杆的重点已经从实业部门转移到了金融部门。
　　达里奥对于去杠杆可能是最懂的人，1979年到1981年美国经济陷入衰退，达里奥认为我们债务的庞大规模意味着这场萧条将和1930年代一样严重，甚至更糟。事实证明，美国经济并没有崩溃，但押注崩溃的桥水却差点倒闭，从此之后，乔水慢慢建立起体系化的研究方法，便再也没有犯过致命的错误。
　　在之后的几次金融危机和股市暴跌中，桥水基金都安然无恙。乔水早在1990年代就对去杠杆开始进行了系统性的研究，他们一共搜集了过去150年里的46个去杠杆案例，用他们独有的分析框架来处理不同时代的数据，找出共性，接触本质，得出结论。
　　应该说全球没有任何一家金融机构在研究去杠杆问题的深度上匹敌桥水，包括各国央行。2012年2月，达里奥发表了一篇半科普性质的报告，归纳出去杠杆最重要的四项措施。第一点是债务减记，第二点是紧缩政策，第三点是财富转移，第四点是债务货币化。2017年去杠杆战役才开始缓缓铺开，无论普通散户还是金融机构都在问同样一个问题，去杠杆到底是怎么个思路？这个问题太难以回答，于是他们转而从另外一个角度来研究，领导写过什么文章，领导写过什么书。
　　比如某券商宏观研究团队就将领导30年以来发表的68篇学术论文和23次公开讲话都研究了一遍，试图梳理出其中的脉络，除了这些一本书也频繁地被各类文章提起，那就是两次全球大危机的比较研究。这本书对去杠杆地阐述能够看到不少达里奥的思想，而且他作为唯一的非经济学家出现在了文章中。中国的去杠杆是政府主导的主动修正，而非金融危机后的被迫行为，所以它有自己独特的方式。不过达里奥报告中提到的四条措施，很显然已经在政策中枢的工具箱之中，目前拿出来使用的只有第一项债务减记，和为债务减记。
　　简单说就是偿债违约重组等一切能够将账面债务降低的方法，为了做到减记债务，一方面通过越来越严格的金融监管来堵住金融行业向实体和居民提供子弹通道，无论是清理非标还是买房限购，目的都是一样。另一方面，通过树立标杆，引导企业降低杠杆率，但主动的债务即一定程度上改善了中国整体债务的结构，但对杠杆率的下降作用并不明显。
　　如果你仔细审视中国非金融部门的总负债比，GDP你会发现，一直到2017年底，杠杆率并没有任何扭头的迹象。冰冻三尺非一日之寒，假如领导的决心不变，这场去杠杆的战争持续的时间恐怕要超过我们的想象。目前掏出来的武器仅仅是主动债务减记，工具箱里还有个是其他武器，那些威力更大，副作用也更大。