中国经济开启高质量发展之路

　　2018年，我国经济将由高速增长逐渐转变为高质量发展，在市场中性情景假设下，市场或将呈现结构性行情为主的特征。
　　党的十九大在强调社会主义初级阶段和最大的发展中国家的前提下，提出了新时代下的主要矛盾出现了变化，即由原来总量上的短缺转向当前结构上的失衡。这也决定了结构升级成为新时代下市场发展的主基调，而补短板则成为解决新矛盾的抓手。展望2018年，预计中国经济将由总量高速增长阶段进入到结构持续优化阶段。
　　全球经济不确定性仍存
　　从全球范围来看，自2016年下半年以来，主要经济体增速加快，预计2018年将延续回暖势头，增速有望提升至3。7左右，全球主要经济体增速数据见下表。
　　美国经济总体保持复苏步伐
　　随着美国经济促进计划逐渐落地，经济的复苏带动了就业、收入和资产价格增长。同时，金融监控放松促进了消费信贷的增长，未来一段时间，其消费支出可能加快，并带动消费者价格指数上升至2以上。一方面，美联储将提高联邦基金利率，2018年预计将实施2～3次加息；另一方面，美国将削减联邦储备银行的资产负债表，其外溢效应将对国际市场的资本流动进一步产生影响。预计2018年经济增速进一步加快至2。7左右。但同时，影响2018年美国经济增长的负面因素依然存在：一系列经济促进计划将面临财政资金吃紧压力，对外推行贸易保护主义可能遭到主要贸易伙伴的反制措施，通過减税等措施进一步拉动就业的作用递减。
　　欧洲经济依然面临考验
　　回顾2017年，整个欧洲地区黑天鹅风险下降，经济增长势头好于预期，投资规模扩大，工业产品价格恢复性上涨，融资环境逐渐好转。消费价格指数逐渐上升，目前已无通缩担忧，预计2018年欧盟经济增速将加快至2。3。但英国脱欧、民粹主义、难民危机等问题仍不容忽视，或将继续阻挠欧洲一体化发展。此外，欧盟成员国之间发展不均衡，不同国家在经济增长、债务水平、就业状况、社会福利等方面差距较大，导致分歧和摩擦继续存在，这些都将是拖累欧盟经济增长步伐的因素。
　　日本经济复苏势头恐难延续
　　日本经济已连续7个季度实现正增长，主要得益于外需回暖，但内需仍然不足。在特朗普新政和美联储加息的外部环境影响下，日本央行的超宽松货币政策面临困难，刺激作用递减，但又不敢贸然结束，于是陷入进退两难境地。此外，制造业丑闻不断曝出，核心机械订单下降，经济增长动能可能减弱，预计2018年日本经济增速将放缓至1。4。
　　新兴经济体增长加快
　　在全球经济复苏、需求回暖、贸易增长的带动下，新兴市场经济体增长加快，国际收支状况改善。技术进步和革新带来全球产业价值链重构，新兴市场国家大都经历产业结构调整，预计2018年发展中国家经济增长将加快至4。6。但全球贸易保护主义的加重，将使得新兴经济体部分产品出口受到关税和非关税壁垒影响。美联储加息和美国减税引起美元走强预期，可能会加重新兴经济体货币贬值和资金流出压力。部分资本市场不完善、金融系统较脆弱、管控能力较低的新兴市场国家可能会出现局部的金融动荡。
　　经济增长平稳质量提升加快
　　从国内的情况来看，经济运行整体平稳，波动幅度明显缩小。随着消费超过投资成为拉动经济增长的主要动力，我国经济增速的季度波动幅度明显缩小，20152017年经济增速的季度波动幅度维持在0。1个百分点上下（见下图），这种由动能转换和韧劲增强带来的稳定态势在2018年仍将维持。
　　三大动能将呈一升一缓一稳态势
　　2018年，预计三大动能将出现一升一缓一稳的态势，即出口增速回升、投资增速放缓、消费增速平稳。在美国、欧洲主要经济体继续复苏的带动下，出口增速将继续上升。几大主要贸易伙伴经济的改善将继续有利于中国出口的增长，预计2018年中国出口增速将达到10左右。
　　金融去杠杆、企业去杠杆、金融协调监管政策收紧等因素都会影响固定资产投资的资金来源。加强融资平台公司管理，清查利用PPP项目、各类投资基金变相举债，可能制约地方政府的融资能力，影响基建投资，预计2018年固定资产投资增速将放缓至6。5左右。
　　在小排量汽车退税政策退出及新能源汽车补贴减少等政策的影响下，汽车消费增速会有所放缓。房地产市场继续受到政策严格调控，住房相关消费增速可能放缓。而居民收入增长、消费升级及养老改革等政策则对消费形成支撑，预计2018年消费增速在10左右。
　　房地产开发投资增速稳定
　　随着房住不炒定位的强化和租购并举建设的加快，2018年房地产市场成交增速将继续下滑，其中棚改货币化安置效应不褪色，而去库存政策逐渐退出的影响则较大，商品房销售面积同比增速或回落至10～5。商品房销售和开发投资之间的链条逻辑不变，成交降速和资金收紧依然会对后续开发形成制约，而新开工和土地成交增速不低将使房地产投资增速不会大幅下滑，或许能够实现5以内的正增长。
　　通胀水平温和
　　在去杠杆、防风险和监管政策趋紧的背景下，流动性不会大幅释放，通胀压力抬升缺乏货币金融条件。2017年年初以来食品价格持续为负，2018年可能出现恢复性上升。在国内投资需求趋弱的情况下，2018年工业产品价格上涨步伐将会放缓，PPI难以重拾大幅攀升之势。前期价格上涨较大的上游产业价格可能出现回调，价格涨势则会在一定程度上从上游向中下游传导。去产能持续推进和环保限产力度加大则对产品价格形成支撑。预计2018年CPI将高于2017年，出现2左右的上涨；PPI平均涨幅将在3。5左右，低于2017年。CPI和PPI之间的剪刀差逐渐收窄，物价水平相对较为温和。
　　总体来看，2018年中国经济将平稳运行，增速可能略有放缓，预计全年经济增速为6。7左右，高于年度增长目标。经济总量及增速难起波澜，但质量提升步伐加快。经济动能结构转变，消费持续超过投资；第三产业增速持续超过第二产业，服务业增长存在新的机会；供给侧结构性改革导致产业内结构升级和行业集中度提升，带来效率提升和强者恒强效应；数字经济和互联网快速发展，带来创新型和技术领先型企业发展机会。需要注意的是：2018年中国经济可能面临3个潜在风险：发达经济体货币政策正常化对新兴经济体资本流动和货币汇率可能形成冲击；美国推行贸易保护主义对我国出口带来负面影响；政策多重收紧可能形成金融市场叠加效应。
　　资本流入汇率稳定
　　货币政策层面，2018年将呈现以下三大趋势。
　　第一，信贷增速小幅下滑，社融结构进入调整期。2018年，信贷增速将稳中缓降，房地产调控带来的居民中长期贷款增速放缓、地方债置换重新提速对企业贷款的下沉效应都可能是影响信贷增速的重要因素。而在市场利率的上升和监管趋严进程中所出现的表外融资向表内转移，则促使部分直接融资需求转向信贷需求，使得短期信贷在社会融资中的占比居高不下。考虑到美国加息等外部因素和国内因素对利率产生的双重推动，可能推迟利率见顶，进而影响社融中直接融资占比的提高。全年社融增速与信贷增速缺口可能收窄。综合预计全年信贷增速在12。5～13。0，信贷增量约为15万亿元，社会融资规模增量约为18。5万亿元。
　　第二，M2增速回落體现去杠杆效果，市场流动性时点性偏紧仍是常态。M2增速2018年受信贷在信用创造中作用再度增强影响较大。金融去杠杆以来，金融机构证券投资渠道的信用创造功能受到抑制。在债券市场利率见顶之前，金融机构配置债券的意愿不强，该渠道的信用创造功能始终难以明显增强。这也是一段时期以来M2持续回落的重要原因。2018年由于脱虚向实效果的体现，社融和信贷增速的平稳，M2进一步持续下行的可能性不大。在货币政策维持稳健中性的态势下，2018年市场流动性很可能仍会保持总体适度、时点偏紧的常态。
　　第三，资本流动保持净流入，人民币汇率总体稳定。2018年中国经济增速稳中略缓，特朗普减税、美联储加息和缩表等可能从短中长期3个层面对中国资本流动构成压力。而监管部门针对外汇和资本流动的宏微观审慎管理仍将持续，资本市场及债券市场开放，有望带来新增千亿元级的资本流入。全球贸易投资回暖总体上有助于中国的资本流入。预计2018年中国国际收支平衡表中非储备性质金融账户顺差可能达到1400亿美元左右。其中，直接投资顺差可能收窄，其他投资波动不大，仍可能保持顺差。外汇占款或将小幅增长500亿元人民币左右。特朗普税改及美联储缩表加息可能使中美利差小幅收窄，对人民币汇率构成一定压力。但中国国际收支保持顺差，外汇市场供求基本平衡，逆周期因子则有助于市场预期分化。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定依然是2018年的政策目标。2018年人民币汇率将较为稳定，全年可能在6。3～6。7区间波动，波幅可能小于2017年。
　　宏观政策展望及建议
　　基于以上判断，对于2018年宏观政策，笔者做出如下展望及建议。
　　财政政策更加注重结构性调整
　　展望未来3年，完成十三五年均增速6。5以上的难度不大，不会显著加大财政政策稳增长的力度。抓好决胜全面建成小康社会的防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治三大攻坚战，需要财政政策维持扩张态势。预计2018年将延续积极的财政政策，财政赤字水平维持在3，财政赤字额度约为2。48万亿元。积极财政政策的重点是促进供给侧结构性改革和增强民生领域保障，推进减税降费和财税体制改革，对基建投资增长的支持力度可能减弱。未来，有必要加强财政政策促进经济结构转型的力度：一是优化财政支出结构，提升财政资金使用效率；二是加大结构性减税降费力度，减轻实体经济税费负担；三是更好地支持结构转型和消费增长关键领域，提升经济增长的质量和效益。
　　中性货币政策基调不变
　　2018年，在双支柱调控框架下，货币政策和宏观审慎政策调节适配性将增强，货币政策将保持稳健中性的基调。鉴于金融去杠杆促进脱虚向实方向十分明确，货币市场利率整体上行压力仍在，贷款利率上升已经影响到实体企业融资成本。未来，央行在强化监管和金融去杠杆背景下将兼顾市场流动性水平整体适度。由于当前公开市场和结构性工具较为丰富，准备金政策已经进行了结构性调整和应急性安排，准备金率在未来调整的必要性下降。建议货币政策保持真正中性意义上的适度性和从实际需要出发的灵活性，避免货币政策、宏观审慎政策和微观审慎监管三者同方向运用可能形成的叠加效应，真正扮演好中性角色。多措并举避免贷款利率上升过快，推动融资成本过度上升。关注资管新规下银行业务调整过程中可能存在的流动性风险。综合灵活运用现有流动性管理工具，进一步拓宽流动性管理工具适用范围。
　　房地产市场严控局面将延续
　　2018年，预计房地产市场限购限贷限价限售四位一体的全面严控局面将延续，长效机制将以租购并举为重心加快推进。为防止形成变相挤占诱发地价和房价上涨的局面，应在人口流入压力较大的城市增加住房租赁供地的同时，把握好商品住房用地供应量。同时，地方住房管理部门应加强与互联网及信息服务公司的政企合作，搭建住房租赁的官方交易和服务平台，为房源供给和交易监督提供依据。建议为个人申请租赁住房提供租房补贴、个税抵扣、公积金支付房租等合理的优惠措施。对于市场热议的房产税问题，短期内完成立法存在难度，可考虑分批次、分方案逐步落地，并采取差别化执行。其中，存量房占比日趋扩大的重点城市可率先开征或提高税率，以去库存为目标的中小城市，可设置较宽的免征范围或暂缓推行。