八大临时性措施成过去恢复停牌不再任性

　　证券时报记者梳理发现，当时监管层采取了降准降息、两融调整、IPO发行暂缓、救市资金入市、自营不减持、限制股指期货、董监高增持、筹备熔断机制等八大临时性措施，这些措施或快或慢地缓解了场内的流动性紧张，在某种程度上避免了股市调整演变成金融危机。
　　证券时报记者杨庆婉
　　如今，劫后余生的A股已经恢复了IPO融资功能，沪深两市也定下新规则配资，上市公司的停复牌不再任性。目前，救市的很多临时性措施已成了过去式，但股指期货至今尚未恢复常态化。
　　该不该救市不复争议
　　时过境迁，关于政府该不该救市的争议早已不复存在。A股经历了一个前所未见、由场内流动性枯竭引发的大调整，政府出手干预的必要性毋庸置疑。
　　关于股市调整的根源，有两种观点比较突出：一种认为2015年上半年的牛市是人造牛市。中金公司董事长李剑阁曾说过，牛市是股市的自然市场规律，股市是牛是熊不应该体现国家意志。所谓国家牛市的概念是危险的，不可持续的。另一种认为去年上半年A股存在高杠杆入市的疯狂状况，场外配资从一开始风险认识不足，后来又过快过猛地强降杠杆清理，引起流动性紧张配资。
　　中国银行业协会首席经济学家巴曙松在《股灾救市政策评估及政策建议》一文中提到：由于在股灾爆发过程中，监管部门对场外资金规模和杠杆构成状况实际上处于黑箱状况，如果放任市场短期内踩踏式地去杠杆，可能导致风险的蔓延和局部风险失控，甚至可能会引发系统性金融危机。
　　安信证券首席经济学家高善文说，任何一个负责任的政府面对这样的股灾一定都会出手干预，用强有力的措施遏制恐慌，在这个层面做法可以理解。
　　可以说，对于救市的必要性问题市场各方都不存在争议，但市场对行政色彩较浓的管制措施颇有微词。对于救市的具体方式，结合中国历史的救市经验以及成熟市场上的普遍做法，仍有一定的改进空间。
　　巴曙松提出，建议以股灾及《证券法》修订为契机，积极推动人大以立法形式建议国家层面的金融系统性风险应急预案配资，以便在市场发生极端情况时及时启动处置预案和程序。
　　对于股市的牛熊转换规律不能强求。今年5月9日，权威人士谈及中国经济，提出让股市汇市楼市回归各自定位，不能也没必要用加杠杆的办法硬推经济增长。同时明确了股市、汇市、楼市的政策取向，即回归到各自的功能定位，尊重各自的发展规律，不能简单作为保增长的手段。
　　八大临时救市措施
　　追溯股市调整的根源固然重要，但即使成熟市场也难免遭遇调整，因此总结和反思救市的举措就显得十分必要。
　　根据证券时报记者梳理，2015年救市监管层至少采取了：降准降息、两融调整、救市资金入市、IPO发行暂缓、自营锁仓、董监高增持、筹备熔断机制、限制股指期货八大临时性措施。
　　一是降准降息。央行在2015年6月27日宣布定向降准并下调存贷款基准利率，为七年来首次双降，虽然市场对此早有预期配资，可选择的时点在A股暴跌之后，仍被视为拉开了救市的序幕。但A股并未因此稳住，市场高开低走。
　　二是两融调整。监管层发声，强调场内两融风险可控，场外配资风险已有相当程度的释放。场外HOMS配资强制平仓规模在此前2个多交易日虽已达60亿元，但合计占交易量的比例很小。
　　监管层随后发布《证券公司融资融券业务管理办法》，不再限定130强制平仓线，改为由券商自行决定。2015年6月30日，国泰君安等券商率先调整，上调160家沪深300蓝筹股的折算率，并相应下调融资保证金比例。
　　三是救市资金入市。2015年7月3日，证金公司宣布增资扩股，注册资本由240亿扩充至1000亿元，此后央行表态为其提供流动性支持。4日上午，证监会号召21家券商在6月底以净资产15出资、不低于1200亿元用于购买蓝筹ETF。
　　后来又扩大到50家券商，第二批维稳资金超1000亿，按净资产的20与证金公司进行收益互换，由证金公司设立专户进行统一运作。
　　四是IPO暂缓。2015年7月4日下午，国务院召集一行三会、财政部、国资委和主要央企负责人，召开紧急会议商讨应对策略，决定暂缓IPO。当时涉及暂缓的IPO项目共计28个，其中已申购但未上市的10个首发项目全部退款。
　　五是自营不减持。证监会在要求券商出资救市的同时，还要求券商自营盘在4500点以下不减仓。2015年7月6日，A股早盘大幅高开，沪指逼近4000点，沪深两市开盘涨幅均超过7，但随即快速回落。
　　除了券商自营不减持之外，盘中社保基金理事会通知，全部社保账户只能买入不能卖出股票，证金公司则在当日净买入几十亿元，其中半数用于购买中石油。但连续两个交易日，权重股和中小市值股票的表现分化，证金公司后来加大对中小市值股票的购买力度，同时为21家券商提供了2600亿元信用额度，用于自营增持。
　　六是限制股指期货。面对多重政策利好，市场信心仍缺失的情况下，中金所为进一步限制过度高频交易，对中证500指数期货客户日内单向开仓交易量限制为1200手，后来又将中证500指数空单保证金比例提高至20。
　　七是董监高增持。救市后期，证监会限制上市公司高管减持，并鼓励企业回购和高管增持；财政部表示支持国有金融企业适时增持；国资委要求央企不得减持控股上市公司股票。
　　7月9日，A股终于绝地反弹，没有停牌的1379只个股，几乎全线涨停。至此，全面救市的措施已初获成效配资。
　　八是筹备熔断机制。受股市大调整时期连续断崖式下跌的警示，上交所、深交所、中金所在2015年9月7日联合发布《关于就指数熔断相关规定公开征求意见的通知》。此后，12月正式出台的文件规定，沪深300指数设置5、7两档指数熔断阀值，涨跌都熔断：触发5，暂停交易15分钟；触发7，全天暂停交易。
　　市场修复临时措施退出
　　去年9月，国家主席习近平出访西雅图时表示，为避免发生系统性风险，中国政府采取了一些措施，遏制了股市的恐慌情绪，避免了一次系统性风险。境外成熟市场也采取过类似做法。并明确指出，中国股市已经进入自我修复和自我调节阶段。这就意味着，随着市场稳定，股市大调整期间临时采取的一些非常规措施，需要逐步地退出市场。
　　目前看来，除了股指期货的限制尚未解除、救市资金仍未退出之外，其余的六大临时措施基本已经解除，或进行了修正。
　　融资融券：自2015年11月23日起实施沪深交易所新规，新开仓融资合约的杠杆水平，由最高不超过2倍，降低至最高不超过1倍。
　　IPO发行：在暂停约4个月之后重新启动。2015年11月6日证监会宣布重启新股发行，先期已经获得发行批文并启动发行程序的28家企业率先重启。
　　券商自营：2015年11月20日，证监会下发《关于取消证券公司自营股票每天净买入要求的通知》，对券商自营恢复日常监管。
　　董监高增持：2016年1月8日，股市大调整期间发布的减持禁令到期。证监会宣布，1月9日起将实行新的减持规定，大股东在三个月内减持股份总数不超过公司股份总数的1。
　　熔断机制：2016年元旦后的第一个交易日，熔断机制正式实施。首日，A股发生熔断，并在一周内两次触发7最高阀值。这一机制仅仅存在了4日，于1月8日暂停实施。
　　但对股指期货的限制仍未解除，近日呼声日盛。记者获悉，中金所正在研究制定放开股指期货限制的具体方案，可能采取逐步松绑的方式，初期仅对特殊法人客户放宽限制，包括放开非套保日内开仓手数的限制，以及下调保证金。
　　另外，股市大调整之后还有一项重要的新规出台，即沪深交易所对上市公司的停牌规定。股市调整期间曾有超过1000家公司集中以各种各样的理由停牌，有些停牌原因让人哭笑不得。
　　今年5月27日之后，上市公司再任性停牌，轻则将被交易所采取监管措施或者予以纪律处分，重则被证监会核查配资。上交所发布的规定指引还特别指出：当证券市场交易出现极端异常情况，本所可以根据中国证监会的决定或市场实际情况，暂停办理上市公司停牌申请，维护市场交易的连续性和流动性、保护投资者的交易权。
　　救市反思与国外经验借鉴
　　股市大调整期间，临时性对市场的干预措施大多已经逐步退出，但回顾过去的做法仍有一些改进空间。
　　其中，监管层发表对股市的具体看法这一点就受到批评。包括在救市期间，还明确要求券商在4500点以下不能减持，明确目标价位的做法值得商榷。另外在救市初期，让券商强制平仓的做法也受到诟病。
　　曾任中国证监会首席顾问五年多的梁定邦表示，当时杠杆很高，仓促出手减杠杆，相当于加剧股市下跌。应该首先在期货市场加保证金以减低风险，停止沽空，证券公司及银行暂时不能强行平仓，这样就可以给证监会留出一定的空间和时间，研究市场到底发生什么。